文：任泽平团队

(资料图片)

1 中国经济开门红，关注美国硅谷银行事件冲击波

2月经济数据开门红，领先指标社融回升；投资拉动经济作用明显，基建和制造业投资高增，房地产投资降幅收窄、销售改善；服务消费加快恢复。

但需求不足仍是主要矛盾，消费仍有修复空间，出口大幅负增长并存在下行压力。1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，较疫情前8.0%仍有提升空间；总体失业率上升，居民储蓄仍处高位，限制消费复苏。出口受到外需下行压制。消费品和出口相关行业生产走弱。物价回落，核心CPI低迷。

近期硅谷银行破产只是冰山一角，美国正在面临整个银行业和流动性危机。历次美元周期达到顶峰时总会引发流动性危机，进而导致经济下行，这会对全球贸易产生压力，包括中国。而美联储推出的BTFP，为银行提供以面值计价的紧急抵押贷款，为美债兜底、释放流动性，本质上是再次扩表。由于美元霸权地位，全球将为之买单。

硅谷银行破产事件的本质是什么？厨房里不止一只蟑螂。我不知道现在市场能否认识到，冰冻三尺，非一日之寒。近期美国硅谷银行、Signature银行、以及第一共和银行连续暴雷，大面积银行估价暴跌。这仅仅是美国银行业风险的冰山一角，美联储面临的是整个银行业危机和流动性危机。

美联储过去几年直升机撒钱超发货币，银行在流动性过剩的环境下大量购入美国国债。2022年3月，美联储开启激进加息，银行资产端缩水巨亏、负债端储蓄流出，陷入流动性紧张。截至2023年3月，美联储累计加息450个基点，导致美债收益率快速飙升。此前在流动性宽松背景下大量购买的美债资产价格出现大幅下跌，被归类为可出售资产（AFS）的美国国债开始出现浮亏。根据FDIC数据，截至2022年第四季度，美国银行系统内未实现损失约为6200亿美元，其中可售国债及证券约为2795亿美元。

美联储宣称不必纳税人负担，究竟谁买单？事实是，所有的债务重组多数是债务货币化，最终都由超发货币进而稀释纳税人承担，从次贷危机到这次硅谷银行倒闭。美元嚣张的特权，也会导致全世界持有美元储备的国家也被迫买单面临损失，是该醒醒了。

面对硅谷银行事件冲击、美欧经济衰退、外部环境恶化等，中国外贸面临冲击，当务之急是扩大内需，全力拼经济，巩固经济复苏势头。发展是防风险最好的根基，打铁还得自身硬。如果能够启动以新基建新能源领先的扩大内需经济复苏计划，2023年中国经济有望重新引领全球。

2 1-2月经济金融数据呈以下特征：

1）基建和高端制造业投资高增，是主要拉动项。1-2月基础设施建设投资（不含水电燃气）同比增长9.0%，制造业投资同比增长8.1%。其中，新基建相关行业电气机械、计算机等电子设备制造业同比分别增长33.7%和17.3%。水利环境设施和交运仓储投资同比分别增长9.8和9.2%。

2）房地产销售和投资延续转暖，小阳春来临。1-2月商品房销售面积和销售额同比分别为-3.6%和-0.1%，分别较12月降幅缩窄27.9和27.6个百分点；1-2月房地产投资同比增长-5.7%，较12月降幅缩窄6.5个百分点。1-2月房地产开发资金来源同比-15.2%，降幅缩窄；新开工、新增施工和竣工面积同比分别为-9.4%、-4.4%和8.0%。

3）消费温和复苏，消费者信心有所提升，线下活动加快带动餐饮收入大幅增加，但消费仍受制于就业和收入。1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，较12月提升5.3个百分点。餐饮收入同比增长9.2%，较12月大幅回升23.3个百分点。必需消费品与可选消费品增势良好、地产产业链品类降幅收窄、汽车消费增速回落、中西药品保持高增、石油及制品类由跌转增。

4）总体失业率上升，需重点关注青年失业率。2月全国城镇调查失业率为5.5%，较上月上升0.1个百分点。青年失业率有所上升，16-24岁、25-59岁人口调查失业率分别为18.1%、4.8%，较上月上升0.8和0.1个百分点。

5）外需低迷，出口受压制，高新技术产品出口受拖累，需警惕美国银行业危机引发的全球经济衰退。1-2月出口同比-6.8%，降幅较大，主要受海外需求持续下降影响。截至2023年2月，美、欧、日、韩制造业PMI指数分别下降至47.7%、48.5%、47.7%以及48.5%，景气持续收缩。

6）社融超预期回升，实体经济融资需求旺盛。2月存量社融规模同比增长9.9%，较上月上升0.5个百分点；金融机构口径信贷余额同比11.6%，连续4个月回升，宽信用成效逐步显现；M2、M1同比增长12.9%和5.8%，分别较上月增加0.3个百分点、回落0.9个百分点。

7）CPI环比下降，PPI环比由跌转为持平；经济复苏，生产端恢复快于需求。2月CPI同比上涨1.0%，涨幅较上月回落1.1个百分点；CPI环比下降0.5%；核心CPI同比上涨0.6%，较上月下降0.4个百分点；2月PPI环比由1月的-0.4%转为持平，生产资料与生活资料分化，生产逐步恢复但终端需求仍有待提振。

1-2月规模以上工业增加值同比2.4%，12月同比1.3%；

1-2月社会固定资产当月投资同比5.5%，12月同比3.1%；

1-2月社会消费品零售总额同比3.5%，12月同比-1.8%；

1-2月基建投资（不含电力）投资同比9.0%，12月同比14.3%；

1-2月房地产开发当月投资同比-5.7%，12月同比-12.2%；

1-2月房地产销售面积同比-3.6%，12月同比-31.5%；

1-2月房地产销售金额同比-0.1%，12月同比-27.7%；

1-2月制造业投资当月投资同比8.1%，12月同比7.4%；

1-2月出口（以美元计）同比-6.8%，12月同比-9.9%；1-2月进口（以美元计）同比-10.2%，12月同比-7.5%；

2月M2同比增12.9%，1月同比12.6%；

2月CPI同比1.0%，1月同比2.1%；

2月PPI同比-1.4%，1月同比-0.8%。

2 工业生产回升

1-2月份，规模以上工业增加值同比增长2.4%，较上月增加1.1个百分点。分三大门类看，1-2月采矿业增加值，制造业，电力、热力、燃气及水生产和供应业同比分别为4.7%、2.1%和2.4%，分别较12月变动-0.2、 1.9和-4.6个百分点。

分行业看，1-2月份，41个大类行业中有22个行业增加值保持同比增长，比12月增加6个行业。采矿、原材料等上中游生产温和增加，下游消费制造业表现较弱，汽车制造业持续下滑，扩内需紧迫性增加；高技术产业小幅增长。

1）生产逐步恢复，建筑业开复工增加带动黑色金属、有色金属等上中游生产复苏，与PPI中上述行业价格增长相印证。1-2月煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业，黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业同比分别增长5.0%、4.2%、5.9%和6.7%，分别较12月变动1.3、-2.5、3.1和0.4个百分点。

2）高技术产业温和增长。1-2月电气机械及器材制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，专用设备制造业同比增长13.9%、9.7%和3.9%，分别较12月变化3.1、7.7和4.4个百分点；计算机、通信和其他电子设备、医药制造和通用设备制造同比分别下降-2.6%、-3.1%和-1.3%，分别较12月变化-3.7、-1.7和2.1个百分点。

3）汽车制造业持续下滑。汽车制造业同比下降-1.0%，较12月增加4.9个百分点。汽车产量同比下降-14.0%，较12月提升2.7个百分点；其中，新能源汽车产量维持高增，同比增长16.3%。

4）消费行业表现较弱，内需有待提升。农副食品加工业，食品制造业，酒、饮料和精制茶制造业和纺织业同比分别为0.3%、3.7%、-0.3%和-3.5%，分别较12月变动2.3、3.8、-3.7和-0.5个百分点。

服务业生产有所回升，线下活动加快，接触型密集型服务业回暖。1-2月份，全国服务业生产指数同比增长5.5%，较上年12月增加6.3个百分点，两年复合增速4.8%。住宿和餐饮业，交通运输、仓储和邮政业，批发和零售业生产指数同比分别增长11.6%、4.2%、3.0%；信息传输、软件和信息技术服务业，金融业生产指数同比分别增长9.3%、7.6%。

3 固定资产投资增速上升，高技术制造业增速较快

1-2月固定资产投资（不含农户）同比增长5.5%，较2022年全年上升0.4个百分点，较12月单月上升2.4个百分点。分投资主体看，1-2月民间固定资产投资和国有控股企业固定资产投资累计同比分别为0.8%和10.5%，较2022年全年分别下滑0.1和上升0.4个百分点。

高技术制造业和社会领域投资增长较快。1-2月高技术产业投资增长15.1%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长22.2%和12.1%。高技术制造业和高技术服务业投资分别增长16.2%、12.3%。高技术制造业中，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长21.3%、20.5%；高技术服务业中，科技成果转化服务业、研发设计服务业投资分别增长65.1%、16.9%。社会领域投资增长10.9%，其中卫生、教育投资分别增长27.3%、5.4%。

4 房地产销售和投资改善，小阳春来临

1-2月商品房销售面积和销售额同比分别为-3.6%和-0.1%，分别较12月降幅缩窄27.9和27.6个百分点。1-2月房地产开发资金来源同比-15.2%，较12月降幅缩窄13.6个百分点。随着房产销售回暖，房企的资金到位情况有所改善，尤其是定金预收款与个人按揭贷款，1-2月房企从国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款到位的开发资金同比分别为-15.0%、-18.2%、-11.4%和-15.2%。

1-2月房地产投资同比-5.7%，较12月降幅缩窄6.5个百分点。2月国房地产景气指数为94.67，连续两个月回升。土地购置和建安投资有所回升。土地市场方面，成交降幅有所缩窄，据中指研究院统计，1-2月，TOP100企业拿地规模同比下降16.2%，降幅较12月收窄13.2个百分点。施工方面，“保交楼”政策推动下，新开工、施工、竣工同比降幅均大幅缩窄，1-2月新开工、新增施工和竣工面积同比分别为-9.4%、-4.4%和8.0%，分别较12月降幅缩窄34.9、43.9和14.6个百分点。

当前房地产市场呈现点状复苏，集中在热点城市的改善房和二手房，走出困境最终还要靠市场信心恢复、供给出清和销售回款。房地产市场长期面临长周期人口拐点。2022年底是房地产的政策拐点，供给端从保交楼、地产“三支箭”保优质房企到启动不动产私募投资基金试点，盘错存量资产、促进不动产转型发展。需求端政策通过下调首套房贷款利率、调整限售政策等促进房地产销售。房地产是周期之母，国民经济第一大支柱行业，稳楼市有助于稳经济、稳就业、防风险。

5 基建投资继续高增

1-2月基础设施建设投资（不含水电燃气）同比增长9.0%，较12月下降5.3个百分点。基础设施建设投资同比增长12.2%，较12月上升1.8个百分点。

1）水利环境设施和交运仓储投资同比分别增长9.8和9.2%，分别较12月上升11.0和下降13.5个百分点。水利环境中，水利管理业和公共设施管理业投资同比增速分别为3.0%和11.2%，分别较12月下降5.7和上升14.2个百分点。

2）交运仓储中，受益于多条铁路重大项目开工，铁路和道路投资同比增速分别为17.8%和5.9%，较12月分别上升18.5和下降13.9个百分点。

3）水电燃气投资维持高增，同比增长25.4%，较12月上升8.3个百分点。

目前2023年地方债提前批额度已下达，起到资金接续作用。且由于今年金融工具项目申报工作提前进行，部分地市已开始储备2023年金融工具项目。截至3月5日，北京、上海、广东等18省已公布2023年重点项目投资计划，已公布项目投资总额超过40万亿元，预计2023年基建仍将继续支撑固投整体。

6 制造业投资仍有韧性

1-2月制造业投资同比增长8.1%，较12月上升0.7个百分点。

全年技术改造、新基建相关制造业和汽车制造业投资增长较快。1）制造业补链强链和技改支持下，技改投资需求持续释放，1-2月通用设备和专用设备投资同比分别增长10.5%和12.2%。2)新基建相关投资维持高速增长，1-2月新基建相关行业电气机械（包含光伏、新能源汽车电池等）和计算机等电子设备制造业（包括5G等）制造业投资同比分别增长33.7%和17.3%,维持高增。3）汽车制造业投资同比增长较快，随着车企加快电动化进程，1-2月汽车制造业投资同比增长23.8%，较12月上升8.5个百分点。

7 消费温和复苏，但受制于居民收入和就业

线下消费活动恢复叠加春节假期，消费温和复苏，餐饮收入大幅增长。1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，较12月提升5.3个百分点，两年复合增长5.1%；商品零售同比2.9%，较12月回升3.0个百分点。居民消费活动恢复有所加快，餐饮收入同比增长9.2%，较12月大幅回升23.3个百分点，与2月服务业商务活动指数为55.6%，创2022年6月以来新高相印证。

分品类看，必需消费品与可选消费品增势良好、地产产业链品类降幅收窄、汽车消费增速回落、中西药品保持高增、石油及制品类由跌转增。

1）必需消费品较快增长，春节走亲访友带动烟酒类及日用品类止跌转升。1-2月粮油食品类、饮料类、烟酒类和日用品类同比分别增长9.0%、5.2%、6.1%和3.9%，分别较12月变动-1.5、-0.3、13.4和13.1个百分点。

2）可选消费品增势较好。1-2月服装鞋帽及纺织品类、金银珠宝和化妆品同比分别增长5.4%、5.9%和3.8%，分别较12月大幅增加17.9、24.3和23.1个百分点。

3）地产产业链品类降幅收窄。1-2月建筑及装潢材料、家具、家用电器和音像器材、通讯器材同比分别为-0.9%、5.2%、-1.9%和-8.2%，分别较12月变动8.0、11.0、11.2和-3.7个百分点。

4）汽车消费回落。2022年燃油车购置税减半政策和新能源汽车补贴政策到期，透支来年汽车消费需求；2023年不再实行燃油车购置税减半政策，消费者意愿降低，汽车消费回落。1-2月汽车消费同比下降9.4%，较12月下降14个百分点。

5）石油及制品类高增。石油及制品类同比增长10.9%，较12月大幅提升13.8个百分点。

6）中西药品保持高增长态势。1-2月中西药品同比增长19.3%，较12月下降20.5个百分点。

居民消费信心提升，消费场景的丰富以及政府的发力有望推动消费进一步恢复，但消费仍受制于就业和收入，需重点关注青年就业率问题。1月消费者信心为91.2，较上月增加2.9。2月全国城镇调查失业率、31个大城市城镇调查失业率分别为5.5%、5.7%，较上月变动0.1和-0.1个百分点。青年失业率有所上升。16-24岁、25-59岁人口调查失业率分别为18.1%、4.8%，较上月增加0.8和0.1个百分点。

8 出口大幅负增长，外需持续低迷

2月出口累计同比-6.8%，降幅较大，主要受海外需求持续下降影响。截至2023年2月，美、欧、日、韩制造业PMI指数分别下降至47.7%、48.5%、47.7%以及48.5%，仍在荣枯线下。

欧洲基本面仍偏弱，高通胀有所缓解，但核心通胀仍有粘性。截至2022年第四季度，欧元区实际GDP环比折年率-0.1%，其中投资消费环比分别下降3.6%和0.9%。截至2023年2月，欧洲CPI环比8.5%，较上月8.6%略有下降，但仍处高位。但其核心CPI录得5.6%，较上月上升0.3个百分点。表示欧洲核心通胀仍有粘性，未来通胀将复制美国易缓难降的趋势，从而对其货币政策形成掣肘，压制经济。

美国加息风险暴露，高通胀掣肘货币政策，警惕系统性风险引发的深度经济衰退。近日美国硅谷银行、Signature银行以及第一共和银行连续暴雷，财政部、美联储以及联邦存款保险公司联手下场。本轮危机表现为激进加息后的高利率引发的银行业流动性危机，但其根本原因是美国货币超发酿下的苦果。看未来，美联储货币政策空间受高通胀掣肘，不太可能向市场提供大规模流动性。因此，银行业负债端风险仍在，未来若美联储应对不当，或将引发其系统性风险导致的深度经济衰退。

中国出口累计同比普跌，高新科技下跌最严重。2月高新技术产品、机电产品、六大劳动密集型产品累计同比分别为-18.7%、-7.2%、-13.8%。其中高新技术和机电产品较12月同比降幅收窄7.1个百分点，机电产品降幅较12月同比下降了5.7个百分点，劳动密集型产品降幅较12月同比收窄2.2个百分点。

分地区看，中国对美、欧、日、印等持续下滑，对韩国、东盟、俄罗斯出口持续保持韧性。1-2月中国对美国、欧洲、日本出口增速分别为-21.8%、-12.2%、-1.3%。较12月同比增速变化-2.3，5.3和2个百分点。结合12月数据，连续4个月对中国出口形成拖累。对韩国、东盟、俄罗斯出口增速分别为2.1%、9.0%、19.8%，较12月同比数据变化分别为11.8%，1.5%，11.5%。

1-2月进口累计同比-8.3%，较12月同比数据降幅走阔0.8个百分点，出现普降。分产品看，机电产品、高新技术产品降幅均为25.8%。其中，集成电路、汽车降幅分别为 -30.5%、 -25.9%。

大宗商品分化严重，大豆上涨明显，钢材、铁矿砂、原油下降严重。1）大豆进口金额28.3%，较12月增加13.1个百分点。进口数量16.1%，较12月增加11.9个百分点。2）钢材拖累最为明显。1-2月钢材进口金额为-33.9%，较12月同比数据下降11.4个百分点。进口数量为-44.2%，较12月同比数据下降14.2%。3）原油进口金额下降5.3%，较12月同比数据大幅下降36.3%。进口数量累计同比-1.3%，较12月下降20.3%。4）铁矿砂进口金额下降5.4%，降幅较12月同比数据略微走阔0.2个百分点。进口数量上升7.3%，较12月走阔1.7个百分点。

9 社融增速超预期回升，宽信用成效逐步显现

2月存量社融规模353.97万亿元，同比增长9.9%，较上月上升0.5个百分点。新增社会融资规模3.16万亿元，较上年同期多增1.95万亿元，主因春节错位形成低基数和重点项目开工，实体经济融资需求旺盛。

从社融结构来看，信贷、表外、政府债为主要支撑。1）2月新增人民币贷款1.82万亿元，同比多增9241亿元。2）表外融资减少81亿元，同比少减4972亿元；新增未贴现票据减少70亿元，同比少减4158亿元；新增信托贷款增加66亿元，同比多增817亿元；委托贷款减少77亿元，同比多减3亿元。3）2月政府债净融资8138亿元，同比多增5416亿元，主因提前批专项债下达力度高。4）新增直接融资4215亿元，同比多增20亿元；企业融资信心修复，企业债券净融资3644亿元，同比多增34亿元；新增股票融资571亿元，同比少增14亿元。

信贷余额增速连续4个月回升，宽信用成效逐步显现。总量上，2月金融机构口径信贷余额同比11.6%，较上个月提高0.3个百分点。新增人民币贷款1.81万亿元，同比多增5800亿元。结构上，企业短期及中长期贷款均多增，票据融资多减，信贷结构优化。新增企业贷款1.61万亿元，同比多增3700亿元；短期贷款、中长期贷款、表内票据融资，分别同比多增1674亿元、多增6048亿元，多减4041亿元。居民贷款出现反转迹象，短贷、中长期贷款多增。新增居民贷款2081亿元，同比多增5450亿元；短贷、中长期贷款分别新增1218、863亿元，同比多增4129、1322亿元。

2月M2、M1同比增长12.9%和5.8%，分别较上月增加0.3个百分点、回落0.9个百分点。1）前期企业贷款大幅回暖，企业存款增加1.29万亿元，同比大幅多增11511亿元；居民储蓄意愿较强，居民存款增加7926亿元，同比大幅多增10849亿元。2）节后开工增加，财政存款增加4558亿元，同比少增1444亿元。3）非银金融机构存款减少5163亿元，同比大幅多减19063亿元。

10 物价回落，暂不必担忧通胀

2月CPI同比上涨1.0%，涨幅较上月回落1.1个百分点；环比下降0.5%，较上月下降1.3个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，较上月下降0.4个百分点；核心CPI环比下降0.4%，较上月下降0.6个百分点。

1）2月食品价格环比下降2.0%，较上月下降4.8个百分点，影响CPI下降约0.38个百分点；同比上涨2.6%，较上月回落3.6个百分点，影响CPI上涨约0.48个百分点。一是猪价环比降幅扩大，主导食品项价格下行。2月猪价环比下降11.4%，较上月下降0.6个百分点，影响CPI下降约0.17个百分点。二是菜果等鲜活食品价格下降，主因节后需求回落，天气回暖、菜果等供应充足。2月鲜菜、鲜果、蛋类、水产品环比分别下降4.4%、1.2%、3.6%和1.5%，分别较上月下降24.0、10.4、1.5和7.0个百分点，分别影响CPI下降约0.11、0.03、0.03和0.03个百分点。

2）非食品环比下降0.2%，较上月下降0.5个百分点，影响CPI上涨约0.13个百分点，主因春节后服务需求回落。八大类中，2月衣着、交通通信、教育文化娱乐、其他用品及服务环比下降-0.1%、-0.5%、-0.8%、-0.3%，分别较上月变化0.4、-0.7、-2.1、-1.4个百分点。多数服务型价格呈现季节性回落。飞机票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降12.0%、9.5%和6.5%；2月家庭服务、邮递服务和旅游环比下降-1.7%、-0.3%和-6.5%，分别较上月下降4.1、0.4和15.8个百分点。

2月PPI环比由跌转为持平，主因工业企业生产逐步恢复；PPI同比持续为负，主因去年高基数。2月PPI环比持平，较上月增加0.4个百分点；PPI同比下降1.4%，降幅较上月扩大0.6个百分点。结构上，生产资料与生活资料分化，生产逐步恢复但终端需求仍有待提振。2月生产资料价格和生活资料价格环比分别为0.1%和-0.3%，影响PPI变动约0.06和0.08个百分点。产业链看，强预期推动国内主要工业品价格上升，黑色金属、有色金属和石油产业链上中游价格上涨；煤炭生产稳定叠加气温回暖，煤炭相关产业链价格下降。

11 PMI回升，连续两月超荣枯线

2月制造业PMI为52.6%，较1月扩张2.5个百分点，连续两个月处于荣枯线上。

1）2月生产指数和新订单指数分别为56.7%和54.1%，比1月变动6.9和3.2个百分点，生产重回荣枯线上，反映生产活动和需求加快恢复。

2）出口订单上升，或因春节期间订单延后，外需仍疲软。2月新出口订单指数为52.4%，较上月上升6.3个百分点。2月美国Markit制造业PMI、欧元区制造业PMI、德国制造业PM分别为47.8%、48.5%和46.3%。

3）2月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为54.4%和51.2%，比上月变动2.2和2.5个百分点。钢铁及相关下游行业涨幅更为明显，黑色金属冶炼及压延加工、通用设备、专用设备等行业主要原材料购进价格指数均高于60.0%。出厂价格和原材料价格指数差值升至3.2%，改善下游企业经营状况更多应从刺激需求着手。

4）就业扩张，但仍需政策呵护。2月从业人员指数为50.2%，为2021年3月以来首次升至扩张区间；供应商配送时间指数为52.0%，较上月继续扩张4.4个百分点。

5）2月大、中、小型企业PMI分别为53.7%、52.0%和51.2%，比上月上升1.4、3.4和4.0个百分点，小型企业自2021年5月份以来首次升至扩张区间。主要经营指标均大幅上升，但中小型企业复苏不稳固，仍需政策支持。

服务业加快恢复，建筑业高景气。2月服务业商务活动指数为55.6%，高于上月1.6个百分点，创2022年6月以来新高，居民消费活动恢复有所加快；非制造业商务活动指数为56.3%，高于上月1.9个百分点。从行业情况看，道路运输、航空运输、邮政、住宿、租赁及商务服务等8个行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间，相关行业市场活跃度较高，企业业务总量明显上升。

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