“超预期”降准消息落地，给债市带来暖意。

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近日，中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。消息释放后，债市收益率整体下行，存单和信用债配置机会凸显。

不过不少业内人士认为，目前债市利空尚未出尽，除了降准后的资金面因素之外，债市还需关注清明节前后地产销售的修复态势和基建开工高峰对社融数据的支撑情况。

债市利率普遍下行

降准消息下，本周债市迎来利好。

信用债方面，中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，3月20日，信用债曲线收益率整体下行。中债中短期票据收益率曲线(AAA)3M期限下行2BP至2.60%，3年期收益率下行3BP至3.08%，5年期收益率下行1BP至3.30%。中债中短期票据收益率曲线(A)1年期下行2BP至10.08%。

利率债方面，降准后，1年、10年期国债收益率均小幅走低。3月21日，10年期国债收益率为2.8718%，较3月17日下行0.51BP；1年期国债收益率为2.2555%，较3月17日下行0.35BP。

“今年以来，短债利率在流动性偏紧的环境下明显上行，在降准助力下，短债压力或大为缓和。”民银研究在研报中指出，从历史上看，在公开提及和公布降准后的5～10个交易日，10年期国债利率以下行为主，均值在1～2BP，中短端利率下行幅度更大。

拉长时间线来看，降准消息释放当周，资金面有所收敛，整体维持紧平衡状态，债市利好初现。上周周中开始，主要货币市场利率加速上行，3月17日DR001、DR007利率一度上升至2.25%、2.11%。降准消息释放后，市场利率暂停升势，维持平稳，3月20日分别报收2.28%、2.18%。除1年期中票外，各品种利率债与信用债利率均有所下行，总体来看，信用债表现继续好于利率债。

（备注：一周范围为3月13日～3月17日）

中金固定收益研究陈健恒在研报中指出，降准对债市短债利率、长端利率都有相应影响。受益于央行中长期便宜资金投放占比的提升，资金价格或将回落，存单供需矛盾也有望得到进一步缓解，存单利率仍有回落空间，并将带动短债利率下行。对于长端利率，相比于具备较强的“宽信用”属性的结构性政策工具而言，降准“宽货币”属性更强，短期内资金供给抬升速度或仍强于融资需求的修复，同样利于长端利率的下行。

存单和信用债获迎配置时机

不少机构人士认为，降准后债市将持续走强，其中存单和信用债配置价值凸显。

受逆回购到期压力较大、税期资金缴纳需求增加、地方债发行放量等多重因素影响，近期资金面持续收敛。根据Choice数据，截至3月21日，3个月与1年期同业存单利率分别为2.7%、3.25%，较年初上行47BP、92BP。

国信证券分析师樊信江认为当前存单利差保护度较高，存单配置价值凸显。月底降准后银行间流动性压力缓解，资金价格中枢或回落至政策利率下方，本次降准释放流动性将改善银行负债端，随着银行负债端的量价改善，将引导存单收益率下行。国盛证券分析师杨业伟以去年4月和2021年7月降准之后存单走势为依据，预测近期存单利率也有可能将下行至2.5%左右。

资金面维稳同时，信用债或也将迎来配置窗口期。中金固定收益团队在研报中回顾了2018年以来10次降准及降准后信用债市场表现，预测本次降准后，信用债收益率短期仍会跟随利率债收益率下行，尤其是中短端可能会相对明显，中短端信用利差也会维持在历史相对低位的水平。

对于近期信用债投资方向，国泰君安证券研究所固收首席分析师覃汉指出，短端收益率进一步下行的空间被打开，拉久期策略性价比也将得到提升。考虑到目前银行次级债信用利差保护垫相对较厚且弹性较足，因此推荐期限3~5年的银行次级债。同时，高景气度下煤炭债配置价值较高。煤炭永续债仍有超额，需要注意的是从特殊条款中进行精细择券。

事实上，机构已开始抢占窗口期利好。上周理财和基金仍然对信用债呈现净买入，分别净买入164亿元和369亿元左右，期限结构上来看，理财仍然是一年及以内的产品为主，而基金公司及产品则是有一定拉长久期。根据海通证券研究所测算，截至3月17日，中长期纯债型基金久期均值和中位数分别为2.56年、2.45年，处于近三年以来的74%、73%分位数，创年内新高。

多类型债券基金收益率也持续回暖。Wind统计显示，3月21日，万得中长期纯债型基金指数收于2330.57点，较3月15日上升0.12%；万得短期纯债型基金指数收于1738.57点，较较3月15日上升0.07%。

中长期债市仍待观望

事实上，虽然债市近期有跨季暖意的迹象，但不少业内人士对中长期仍持观望态度。

从资金面上看，天风证券固收首席分析师孙彬彬认为，降准有利于缓解商业银行结构性负债压力，阶段性缓解季末资金面，维护流动性总量平稳。但单从降准角度而言，并不能直接决定资金利率和长端利率的变动方向。

“降准被一些债券投资者赋予了太多的象征意义，给予了过多的关注，总认为降准后债券就该涨，降准预期迟迟不兑现就要跌。”光大证券首席固定收益分析师张旭认为，降准对于债券市场情绪面的影响大体上是正面的，但对于估值面的影响是具有较大不确定性的。鉴于情绪面只会在较短期内影响债券市场，因此在降准之后的短暂时间内债券收益率大概率会下行；估值面是影响债券市场中长期走势的关键因素，因此降准后债券收益率不一定会趋势性下行。

国海证券研究所固定收益研究团队负责人靳毅根据历史数据分析后认为，单纯降准（未降息）只能缩小资金利率波动，无法引导资金利率中枢下行。他指出，目前债市利空尚未出尽，除了降准后的资金面因素之外，债市还需关注两大因素：清明节前后地产销售的修复态势、基建开工高峰到来是否会持续支撑社融数据。

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