有朋友问了一个很好的问题：

为什么M2增速很高，但大家普遍还是感觉没钱？尤其是中小企业还是没钱？

(资料图)

前四个月新增的社会融资规模，总共达到将近16万亿元，创了历史同期新高（当然，创新高的是绝对数额，增速并没有新高）。

钱都去哪里了？

1

是的，从最近几个月的金融数据看，M2同比增速已经连续好几个月保持在12%以上了，社融的增速从2月~4月更是分别达到160%、15%、30%。

但从4月到今天，经济的活性却骤然变冷，各项指标略微显示出向下的压力。

比如代表经济收缩和扩张程度的PMI指数，4月和5月连续两个月萎缩，处于50%的分水岭以下，4月是49.2%，5月是48.8%；

再看代表实体企业经营效益的工业企业利润指标，1-4月份全国规模以上工业企业利润同比下降了20.6%。

为什么以M2和社融为代表的印钞数据这么好看，实体经济却没有表现出同等的热度呢？这是最近很多人的困惑。

我们带着这个疑问，来一探究竟。

一个基本结论是，众多资料和数据都在表明，造成这一现象的主要原因是在特定经济周期下、政策很难均匀地注入经济体这两种因素叠加而形成的。

2

大型企业和国企在扩表，而大部分民营企业却在收缩——至少减少了扩张的步伐，这是去年四季度以来的一个特征。

要知道，企业融资的结构性失衡本来就是长期以来一直存在的一个问题，在现在这种经济下行压力大的情况下，这个问题会更加凸显。

什么叫融资的结构性失衡？

就是那些大型企业尤其是国企因为有官方信用背书，有一种隐性的兜底预期，银行就会很愿意放贷给它们，而它们也更愿意加杠杆去扩张规模。

而民营企业呢，风浪全靠自己，银行就相对不太愿意贷给它。

这是长期存在的一个结构性失衡现象。

说句题外话：这种情况也给银行惯出了一个坏毛病，那就是投研能力非常差，因为它可以闭眼投国企，用不着研究。尽管最近这些年在强调解决小微企业融资难的问题，通过央行的工具来给予倾斜，但由于不同企业的不同信用背书的区别，一些工具也很难治本。

尤其是这种外在的失衡状态，又叠加了民营企业内在的收缩倾向，在对未来经济预期不好的情况下，中小微企业自己也自发在收缩、不愿意加杠杆。

这时候一个不愿意贷，一个不愿意借，新钱自然就难以流进民营企业了。

3

你看1-4月份的规上工业企业的利润，利润总额同比下降20.6%，再看其中的结构，国有控股企业同比下降17.9%，而降幅最大的是私营企业，达到22.5%。

国企的降幅明显比较低。

这还是工业企业，基本上不包括基础设施建设链条，比如建筑业。考虑到过去一年的时间里政策都有在基建上发力，资金流入建筑业应该会更多。

债券数据也表明了这一点。

在债券融资中，一季度地方债新发债券募集的钱投向基础设施的比例比去年高了2.7个百分点。在企业债融资当中，建筑业、租赁商务、批发零售和水利设施合计占比超过8成。

而建筑业更多是国企。

建筑业PMI在2、3、4月连续三个月超过60%，比制造业48%左右的水平高出了一大截。

5月略有回落，但也有58.2%。

很明显，基建类指标高增，因为基建是政策导向用来托举经济的行业，所以我们可以说，M2增长的很大一部分是进入了基建产业链。

即便是制造业内部，也有分化。

刚刚公布的5月数据，总体的制造业PMI为48.8%，其中大型企业是50%，站上了荣枯线，而中小企业只有47%左右。

都表明了水流不均。

4

我们知道，经济周期是市场本身的运行规律，当经济周期下行的时候，市场主体是没有意愿去借款、去扩张的。

而货币数量的增长，又是各个市场主体借款借出来的（即便是外汇占款，比如美元也大部分是由借而派生出来的，另外部分是买黄金买出来的），货币的这种创造过程就决定了，谁借款资金就流向谁那里。

谁敢借、谁能借、谁愿意借？

那就是国企或者大型企业了。

所以这方面的原因也不能完全归结于没有雨露均沾，经济周期和市场规律也有很大影响。

货币的这种创造过程还决定了，一人的现金来自于另一人的负债。也就是说，国企加杠杆对于其他部门和其他企业是一种好事。

如果都不加，那毫无疑问会陷入剧烈的通缩当中。只是目前的水流还没有循环到整个经济体，所以给人感觉M2虽然数字很高，但很多企业和家庭仍然资金紧张。

其实，现在他们加的还不够，这才引发了目前要不要更大力度救经济的讨论。

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