尽管德国PPI创下14年来最大跌幅，但通胀压力并未烟消云散。

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当地时间8月21日，德国联邦统计局公布的数据显示，德国7月PPI同比下降6%，为2020年11月以来首度同比下跌，同时也创下2009年10月以来最大跌幅。

需要注意的是，7月PPI同比锐减主要与基数效应有关，7月德国能源价格同比下降19.3%，其中电力价格同比暴跌30%，天然气分销价格也同比下跌16.2%，为2020年12月以来首次同比下降。

在能源价格之外，德国的通胀压力仍然很大。7月德国非耐用消费品价格同比涨幅仍然高达8.1%，其中食品价格涨幅甚至达到9.2%。此外，耐用消费品价格同比上升5.8%，主要涨幅来源为家具（+6%）和家用电器（+7.1%）。

整体而言，德国经济已经基本陷入滞胀困境之中。德国央行在月度经济报告中称，基础通胀率可能已经见顶，但物价压力的缓解速度太慢，消费者物价涨幅停留在2%以上的风险越来越大。对于德国经济前景，德国央行表示，第三季度经济产出将基本持平，民间消费应该会复苏，但工业产出可能依然疲软。

作为欧元区最大经济体，德国的问题也是欧洲普遍的困境，滞胀挑战下欧洲央行未来的货币政策决定也将更加艰难。

“火车头”竟拖后腿

作为欧洲经济“火车头”，德国却意外成了拖后腿的存在。

根据德国联邦统计局的数据，经调整后的德国国内生产总值在2022年四季度环比萎缩0.4%，随后在今年一季度继续下降0.1%，并在二季度勉强持平。德国央行预测，2023年三季度德国经济产出可能会“再次出现停滞”。由于就业市场的景气，个人消费将会对德国经济形成支撑，但工业生产将继续成为抑制经济发展的不利因素。

中国银行研究院研究员曹鸿宇对21世纪经济报道记者表示，作为欧洲经济领头羊的德国2023年整体表现不佳，今年二季度欧元区经济整体增长0.3%，法国和西班牙也均实现增长，德国则持续拖累地区整体经济表现。

此外，根据7月IMF发布的预测，2023年德国经济将萎缩0.3%，较此前下调0.2个百分点，德国也是G7中唯一被IMF预测全年经济将负增长的国家。

除了疲软的经济，德国通胀压力也颇为严峻。通胀惯性和持续强劲的薪酬增速令德国央行对通胀下行的路径相对悲观，虽然德国通胀率逐渐下降，但7月通胀率仍处在6%上方，预计会在2%目标上方停留更长时间。对比来看，欧元区7月通胀率已降至5.3%。

对此，曹鸿宇分析称，上半年国际能源价格的持续回落部分缓解了德国面临的通胀压力，但与居民生活密切相关的食品和消费品价格增速仍然居高不下，通胀仍在持续困扰德国经济表现。与此同时，近期全球能源价格出现抬头，这可能会再度抬高德国面临的通胀风险。

滞胀阴霾笼罩欧洲

德国面临的经济和通胀压力基本上是欧元区经济的缩影，滞胀阴霾正笼罩欧洲。

欧盟统计局数据显示，欧元区二季度GDP环比上升0.3%，在经历了去年四季度的负增长和一季度的零增长后艰难重回正值。

曹鸿宇表示，与美国相比，欧洲经济可能面临更大的衰退和通胀压力。欧元区7月HCOB综合PMI为48.9，低于市场预期的49.6，较6月下降1个百分点，连续三个月回落，且连续两个月在荣枯线以下，是2022年10月以来的最低值。其中制造业PMI由6月的43.4进一步跌至42.7，低于市场预期的43.5，甚至低于欧债危机期间的低点，服务业PMI也连月下降。欧元区经济活动可能会在未来进一步进入收缩区域。

此外，根据信息研究机构Now-Casting发布的通胀即时预测数据，8月以来欧元区通胀下行趋势出现明显逆转，在全球能源供需紧张的情况下，不排除未来欧元区通胀止跌回升的可能。

在保德信固定收益（PGIM Fixed Income）首席全球经济师兼全球宏观经济研究主管Daleep Singh看来，欧洲经济增长乏力，虽然比预期更有韧性，但已开始显示出结构性的不利因素，欧元区第一季度GDP增长的唯一正面贡献来自净出口，而净出口面对的挑战越来越严峻，预计2023 年下半年和 2024 年欧元区经济均将低于市场预期。

官方层面，欧洲央行行长拉加德警告称，欧元区经济增长存在高度不确定性，“需求疲软，高通胀和融资条件收紧正在抑制支出，这尤其对制造业构成压力，同时制造业也受到外部需求疲软的影响。另外，住房和商业投资也显示出疲软的迹象，预计短期内经济仍将疲软。”

Daleep告诉记者，欧元区服务业需求减弱，加上全球对制成品需求下降，最终将在通胀高企的背景下令欧元区经济增长停滞，与此同时，预计通胀压力将迫使欧洲央行下半年进一步上调利率。

加息之路恐未结束

尽管欧元区经济疲软，但近期能源价格涨势又起，在相对顽固的通胀压力下，欧洲央行仍可能继续鹰派政策，加息之路大概率尚未走到尽头。

7月底，欧洲央行加息25个基点，主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率分别上调至4.25%、4.50%和3.75%。在连续九次加息后，欧洲央行本轮紧缩周期已累计加息425个基点。

通胀压力是未来欧洲央行决策的关键因素，欧洲央行专业预测机构调查（SPF）数据显示，欧元区核心通胀率（不包括能源、食品、酒精和烟草）今年和明年预计将分别增长5.1%和3.1%，高于5月份的上一轮调查。受访企业预计工资增长将从今年的5.5%左右放缓至2024年的4.7%，工资增长仍将是通胀压力的重要来源。

与此同时，欧洲央行还指出，欧元区大型企业的活动水平停滞不前，第三季度没有出现改善迹象，风险倾向于负面。从PMI、GDP到贷款数据等一系列经济指标都指明，欧元区经济表现处于预期区间的下端，衰退风险在上升。

对于未来的货币政策，欧洲央行或仍将偏鹰。拉加德表示，欧元区通胀率预计在今年内进一步下降，但可能会在较长时间内持续超过2%的中期目标。9月会议上，欧洲央行可能会进一步上调政策利率，也可能暂停加息。不过，即使欧洲央行在9月会议上按下“暂停键”，未来仍有可能再次上调利率。“我们处在一个不确定的环境中，将逐次会议重新评估形势，致力于让通胀及时回到目标水平。”

展望未来，曹鸿宇分析称，通胀压力下欧洲央行超预期鹰派的风险不容小觑。为遏制高通胀，欧洲央行自去年7月起已连续加息9次，虽然目前欧元区部分通胀指标放缓，但通胀压力仍然较大，需要密切监测经济指标变化。7月以来，欧洲央行管理委员会委员普遍表示未来的决策将依赖数据，但各位委员对于通胀前景分歧较大，目前市场预期欧洲央行9月将暂停加息。但结合近期欧元区通胀再度抬头的趋势，不应忽视未来欧洲央行再度加息的可能。

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